10月21日，一张董事长在内部会议上洒泪现场的照片在网络上传播，揭开了昔日百强房企三盛宏业资金链断裂的冰山一角。

照片主角是三盛宏业董事长陈建铭。在本月上旬新出炉的《2019年胡润百富榜》上，陈建铭以100亿元的身家位居第398位。但公司的资金状况并不乐观，截至2019年6月30日，三盛宏业的有息负债达到269.5亿元，超过250亿元的净资产规模。

三盛宏业起家于浙江舟山，项目主要集中在长三角地区，公司曾在2018年初提出“三年千亿”的目标，并不惜举债拓展。根据上海易居研究院的口径，去年三盛宏业实现销售额187亿元，排名全国第114位。

在房地产业，为做大规模而承受高负债的情况并不少见，但三盛宏业的经营情况很不乐观。Wind数据显示，今年上半年，三盛宏业仅营收36.22亿，经营活动现金流为-31.89亿，投资活动现金流为-3.9亿，筹资活动现金流为25.67亿。

作为一种内部融资手段，三盛宏业曾在2017年向内部员工发行期限为12个月、收益率为12.5%的理财产品，但至今未能兑付，同时公司还存在欠薪现象。10月21日，三盛宏业上海、舟山等区域部分员工前往公司总部“堵门”讨要说法，并最终迫使董事长陈建铭现身。

三盛宏业理财产品“爆雷”，是今年房地产企业面临经营压力的一个极端案例。近期，恒大济南某项目因降价而引发业主“维权”；绿地湖南公司则被曝强制员工买房；华侨城、金茂则接连挂牌出让旗下项目股权……

自2016年下半年至今，本轮楼市调控已持续了36个月，时长、力度和范围均前所未有。其中，对融资渠道进行严厉管控，是今年楼市调控的一大特征。与此同时，2019年至2021年，房企将迎来偿债高峰期。虽然系统性风险尚未出现，但业内人士认为，一系列微小的迹象背后，企业即将迎来“至暗时刻”。

找钱“三十六计”

在公司内部发行理财产品，是房企的诸多融资手段之一。近期，为获取资金，企业几乎使出了浑身解数。

就常规融资手段而言，海外发债成为现阶段最重要的渠道。根据中信建投的统计，2019年1-9月，房企海外债发行规模为483亿元，超出2018年全年水平，同比增长26.98%，再创同期历史新高。

在境内融资受限的大环境下，企业海外融资的成本也水涨船高。今年9月，房企海外发债的利率达到7.89%，环比上升149bp。其中，利率最高的为阳光城，票面利率达12.5%。

部分房企在此期间抓紧上市，寄望于搭上资本的“末班车”。10月下旬，天保集团和新力控股先后通过了港交所的聆讯，有望在近期登陆资本市场。这两家房企的业务主要位于河北和江西，净利润尚不足10亿元的规模，属于典型的地方性小房企。

发家于安徽的三巽集团、起于常州的港龙地产，也在10月向港交所提交上市申请。这两家企业同样属于百强阵营之外的小型房企。

10月22日，华侨城在北京产权交易所披露，将以47.12亿元的总底价转让旗下“苏河湾二期”，该项目的前身是公司在2016年以69亿获取的“地王”。这是10月以来公司挂牌的第二个项目。2019年以来，华侨城已将13个项目公司股权挂牌出让。

近期，SOHO中国也传出将旗下11个共享办公项目——SOHO3Q打包出让的消息。此前的9月，泰禾也继续出让旗下项目。上市、发债、出让项目，房企通过各种渠道谋取资金，皆因当前的融资环境极其紧张。从5月开始，监管层就开始对房企的融资渠道进行严格管理。在一系列政策出台后，私募、信托等渠道已经大大收缩，银行贷款也明显受限。

“今年是最近三年多来最紧张的时候，因为今年的调控政策里面，对融资渠道的限制是最严的。”北京某大型房企人士向表示。

坚持“现金为王”

前述人士所说的“最紧张”，还有销售不畅的原因。今年以来，楼市调控依然严厉，信贷政策相对紧张，市场也进入下行期。尽管部分城市直接或间接地松绑政策，但总体市场状况并不理想。

10月中旬，绿地集团湖南事业部被曝出强制内部员工买房的消息，并最终得到证实。该公司要求内部员工（包括试用期员工）必须在月底前购买一套绿地湖南的房产，“不完成者将被除名”。

2019年上半年，绿地实现房地产主业合同销售金额1677亿元，仅完成5000亿销售目标的33%。

相比之下，降价促销是更为常见的手段。8月末，恒大推出“全国532楼盘，闪购7.8折”的营销策略，集团旗下的区域公司均参与营销。从实际效果看，恒大最终以价格让步换来单月831亿的销售纪录。此外，金地等房企在9月的销售均价也出现下降。

但也因降价，10月，恒大在济南的“滨河左岸”项目遭遇部分业主的维权。

根据58安居客房产研究院的跟踪监测的全国50余个重点城市，当前已有10余个品牌房企在打折促销，预计四季度房企降价的大趋势将在更多城市和项目上得以体现。

前述房企人士表示，出现降价促销行为，是有房企在四季度冲刺业绩的考虑，同时也因企业开始意识到“救市”无望。7月30日召开的政治局会议首次明确提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。业界普遍认为，这一表态再度奠定了楼市调控不放松的总基调，并遏制了地方政府试图松绑调控的冲动。

据了解，强化销售、保持现金流是今年房企的主要策略，到下半年，这种思路更为明确。总体来看，企业对“回款率”的重视程度堪称前所未有，大中型房企对回款率的要求通常在80%以上。

在华侨城的2019年中报中，强调下半年坚持“回款”才是硬道理，加快项目去化。除了制定灵活的价格和销售策略外，“对于去化难度大的产品，果断决策，积极通过资产证券化、股权转让、资产处置等方式，快速盘活。”

6.1万亿债务压顶

房企的资金状况果真紧张了吗？

从财务报表来看，今年前三季度，大中型房企的销售额普遍增长，多数企业完成全年销售目标较为理想。在融资端，大中型房企的优势也较为明显，个别企业甚至能以不到4%的成本完成发债。

但从一些细节可以看出，趋势并不乐观。以华侨城为例，截至今年上半年，华侨城的负债总额超过千亿，其中短期借款为280亿元，比去年末增加了130%。同期，华侨城的净负债率为106.22%，较年初也有所提高。

“短期债务增加，是近期行业的一种普遍现象，也说明偿债压力正在加大。”上海易居房地产研究院智库中心总监严跃进向表示。

恒大研究院报告显示，2018年下半年开始，房企逐步迎来偿债高峰期。截至2018年6月底，除民间融资和类金融机构贷款，房企有息负债余额约19.2万亿元。从兑付规模来看，2018年下半年到2021年到期规模分别为2.9万亿元、6.1万亿元、5.9万亿元和3.4万亿元。

亿翰智库也认为，2019年至2021年是房企的债务集中偿还期。

该机构指出，从2015年行业宽松至2019年中期行业调控，房企现金流变动趋势大概分为三个阶段：2015-2016年四季度之前，公司债放开，房企扩大融资规模，经营性现金流入与流出同时扩大；2016年四季度至2017年，行业调控，融资收紧，债券融资规模降至冰点，现金流入收缩；2018-2019年，行业调控升级，融资渠道持续收紧，叠加债券到期影响，现金流入再度减少。

亿翰智库表示，截至2019年中期，第一梯队的现金占比有明显提升。相比之下，第二梯队房企的现金流净额变动幅度最大，往返于正负数值之间，应警惕销售回款率下降风险。第三梯队的现金流净额转负，意味着企业面临现金回款下降。

“总体收紧、梯队分化”的现象，反映出房企抵御风险的能力存在差别，在市场下行期，其策略也有所不同。严跃进认为，大型房企在融资成本上较有优势，跨周期运营能力较强，系统性风险并不明显；中型房企将不得不放慢扩张步伐，并努力维持资金的平衡；小型房企的融资渠道相对狭窄，更加依赖销售回款，出现资金链危机的概率较高，这部分企业出现风险的概率较大，甚至可能出现债务违约潮。

“最难的时候还没到来，因为今年上半年有一个融资窗口，有一批企业趁机补充了资金。如果融资渠道继续紧缩的话，未来的资金风险有可能蔓延到数百亿甚至千亿规模的中型企业身上。”前述房企人士说。

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